EZB erhöht Leitzinsen - wird der Euro zur Carry-Währung?

Der EZB-Rat hat heute Donnerstag die Leitzinsen um je 0,25 Prozentpunkte angehoben. Der Einlagesatz, an dem sich die Märkte orientieren, steigt damit auf 2,5 Prozent.

Eine Überraschung ist das nicht. In einer Umfrage der Nachrichtenagentur Reuters hatten alle 65 befragten Ökonominnen und Ökonomen mit dem Schritt gerechnet. Im Juni hatte die EZB die Zinsen erstmals seit September 2023 wieder erhöht, im Juli legte sie eine Pause ein.

Die Energie treibt die Teuerung

Auslöser ist der Krieg im Nahen Osten. Ein Fass der Nordseesorte Brent kostet diese Woche zeitweise wieder über 100 Dollar, Erdgas in Europa so viel wie seit dreieinhalb Jahren nicht mehr. Die Teuerung im Euroraum stieg im August auf 3,3 Prozent - weit über das Ziel der EZB von 2 Prozent.

Die Wirtschaft kommt derweil kaum vom Fleck. Für dieses Jahr rechnet die Notenbank mit einem Wachstum von bloss 0,9 Prozent. Die Notenbank erhöht die Zinsen also in eine Konjunkturschwäche hinein.

Wie weit sie gehen will, ist offen. Im EZB-Rat halten einige Mitglieder 2,5 Prozent für zu wenig, andere warnen davor, die Wirtschaft abzuwürgen. Der Einlagesatz liegt nun am oberen Rand dessen, was Ökonomen als neutralen Zins betrachten. An den Märkten ist ein weiterer Schritt im Dezember bereits eingepreist.

An den Anleihenmärkten ist die Zinswende längst angekommen. Zehnjährige deutsche Bundesanleihen rentierten diese Woche erstmals seit April 2011 wieder mehr als 3,4 Prozent.

Die Schweiz bleibt bei null

In der Schweiz ist die Lage eine völlig andere. Die Teuerung stieg im August zwar überraschend auf 0,8 Prozent, liegt aber weiterhin komfortabel im Zielband der SNB von 0 bis 2 Prozent. Die Nationalbank hält ihren Leitzins seit Juni 2025 bei 0 Prozent. 

Dass die SNB an ihrer nächsten Lagebeurteilung am 24. September daran rüttelt, erwartet kaum jemand.

Die Zinsschere zwischen Euro und Franken öffnet sich damit auf 2,5 Prozentpunkte. So gross war sie zuletzt Ende 2024. 

Vom Finanzierer zum Renditeziel

Vergangene Woche haben wir an dieser Stelle beschrieben, wie der Franken dem Yen als Finanzierungswährung den Rang abläuft. Mit dem heutigen Zinsschritt stellt sich die Anschlussfrage: Wohin fliesst das billig geliehene Geld?

Der Euro war dafür lange keine Option. Zwischen 2014 und 2022 lagen die Zinsen im Euroraum unter null, die Gemeinschaftswährung diente selbst als Finanzierungsquelle. Das hat sich gedreht. Goldman Sachs spricht vom besten Umfeld für Carry-Strategien seit der Jahrtausendwende und bevorzugt in einem neutralen Marktumfeld den Euro gegenüber dem Franken.

Der Reiz liegt weniger in der absoluten Höhe des Zinses als im Verhältnis von Ertrag und Risiko. Der Dollar und Schwellenländerwährungen bieten zwar mehr Zins, schwanken aber deutlich stärker. Der Euro-Franken-Kurs bewegte sich dieses Jahr in einer vergleichsweise engen Spanne.

Die Rechnung aus Frankensicht

Ein Rechenbeispiel zeigt, wie viel Spielraum der Zinsvorteil lässt. Wer 100'000 Franken zu null Prozent aufnimmt, sie zum aktuellen Kurs von rund 0,94 in Euro tauscht und zu 2,5 Prozent anlegt, hat nach einem Jahr 2'500 Franken verdient. Sofern der Wechselkurs stabil bleibt.

Die Gewinnschwelle liegt bei einem Kurs von 0,917. Verliert der Euro in zwölf Monaten mehr als 2,3 Rappen oder 2,4 Prozent, ist der Zinsvorteil aufgebraucht.

 Bei einem Kursrückgang von 6 Prozent resultiert ein Verlust von über 3'650 Franken.

Dass solche Kursrückgänge keine Theorie sind, zeigt die Vergangenheit. Seit Ende 2015 hat der Euro gegenüber dem Franken im Schnitt gut 1,2 Prozent pro Jahr an Wert verloren. Das hätte die Hälfte des heutigen Zinsvorteils aufgezehrt.

Der wichtigste Grund ist die tiefere Teuerung in der Schweiz: Der Franken verliert langsamer an Kaufkraft als der Euro. Bemerkenswert ist, dass der Teuerungsunterschied zwischen Euroraum und Schweiz mit 2,5 Prozentpunkten derzeit genau so gross ist wie der Zinsunterschied. 

Die Realzinsen (Leitzins minus Teuerung) liegen in beiden Währungsräumen bei minus 0,8 Prozent. Der höhere Euro-Zins ist also vor allem eine Entschädigung für die höhere Inflation.

Hinzu kommt das Krisenrisiko. Der Franken bleibt eine Fluchtwährung. Im März fiel der Euro in den Turbulenzen rund um den Nahost-Krieg kurzzeitig unter 90 Rappen.

Absichern kostet den Zinsvorteil

Für Obligationenanleger stellt sich die Frage etwas anders. Euro-Anleihen rentieren deutlich mehr als Frankenanleihen. Wer das Währungsrisiko ausschalten will, muss es absichern - und zahlt dafür ungefähr die Zinsdifferenz.

Bei einer zehnjährigen Bundesanleihe mit 3,4 Prozent Rendite bleibt nach Absicherungskosten von rund 2,5 Prozentpunkten noch knapp 1 Prozent übrig. 

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