Partners Group im Visier eines Short Sellers

Vergangene Woche veröffentlichte Grizzly Research, eine auf Leerverkäufe spezialisierte Research-Gesellschaft, eine Analyse zu Partners Group. Darin wirft Grizzly dem Zuger Vermögensverwalter vor, Beteiligungen in seinen Fonds zu hoch zu bewerten und inkonsistente Finanzkennzahlen auszuweisen.

Die Aktie verlor am Tag der Publikation rund 5 Prozent. Partners Group wies die Vorwürfe umgehend zurück und bezeichnete die Anschuldigungen in einer Stellungnahme als unbegründet. Der Ausgang bleibt jedoch offen. Nichtsdestotrotz, der Fall ist Anlass genug für eine Aufklärung: Was steckt hinter Angriffen von Leerverkäufern?

Was ist Short Selling?

Beim Short Selling, auf Deutsch Leerverkauf, verkauft ein Investor Aktien, die er nicht besitzt. Dazu leiht er sich die Titel von einem anderen Marktteilnehmer und verkauft sie am Markt. Er spekuliert darauf, die Aktien später zu einem tieferen Preis zurückzukaufen und dem Verleiher zurückzugeben. Die Differenz – abzüglich Leihgebühren – stellt seinen Gewinn dar.

Wer verleiht Aktien?

Zahlreiche Anlagefonds und institutionelle Investoren stellen ihre Wertschriften systematisch zur Titelleihe zur Verfügung. Für sie ist dies eine Zusatzquelle für Erträge, da sie die Aktien ohnehin halten und dafür eine Leihgebühr erhalten. Mitunter werden Titel auch rund um Dividendenstichtage verliehen, etwa aus steuerlichen Überlegungen. 

Zur Absicherung verlangt der Verleiher vom Entleiher Sicherheiten, etwa andere Aktien oder Obligationen. Diese Sicherheiten werden meist täglich angepasst, teilweise wird auch eine Überbesicherung gefordert. Die Risiken für den Verleiher gelten daher als begrenzt – dennoch verzichten manche Investoren aus Prinzip auf Wertschriftenleihe.

Risiken für den Leerverkäufer

Ökonomisch ist der Leerverkauf das Spiegelbild eines Aktienkaufs – jedoch mit asymmetrischem Risiko. Während der maximale Gewinn auf den Kursrückgang bis null begrenzt ist, sind die potenziellen Verluste theoretisch unbegrenzt, da ein Aktienkurs beliebig stark steigen kann. 

Zusätzlich können unerwartete Ereignisse den Leerverkäufer treffen. Fällt der Kurs deutlich, rücken Unternehmen nicht selten ins Blickfeld von Übernahmeinteressenten. Übernahmeangebote gehen häufig mit hohen Prämien einher – zum Nachteil der Short Seller.

Der Short Squeeze

Setzen viele Investoren zugleich auf fallende Kurse, wächst der Anteil der leerverkauften Aktien stark an. Müssen sich diese Investoren später eindecken und die Aktie zurückkaufen, entsteht zusätzlicher Kaufdruck. Steht dem eine begrenzte Zahl verfügbarer Aktien gegenüber – etwa weil ein grosser Teil der Titel in festen Händen liegt oder kurzfristig kaum Liquidität im Orderbuch vorhanden ist –, kann es zu einem sogenannten Short Squeeze kommen: Der Kurs schiesst sprunghaft nach oben, weil die Leerverkäufer gezwungen sind, zu praktisch jedem Preis zu kaufen.

Häufig wirkt dabei ein Verstärkungsmechanismus. Steigende Kurse führen bei Leerverkäufern zu Buchverlusten und erhöhen den Bedarf an Sicherheiten; zugleich kann es vorkommen, dass verliehene Aktien zurückgefordert werden und Short-Positionen schneller geschlossen werden müssen als geplant. Wer dann eindeckt, treibt den Kurs weiter – und setzt damit den nächsten Teil der Leerverkäufer unter Druck. In extremen Fällen löst diese Kettenreaktion einen eigentlichen Kaufzwang aus, der mit der fundamentalen Lage eines Unternehmens nur noch wenig zu tun haben muss.

Öffentliche Angriffe als Strategie

Ob die Vorwürfe von Grizzly Research gegen Partners Group substanziell sind, bleibt offen. Klar ist jedoch das grundsätzliche Kalkül solcher Publikationen: Erst wird die Aktie leerverkauft, danach werden negative Narrative öffentlich verbreitet. Der Leerverkäufer profitiert nur, wenn der Kurs fällt. 

Zwar haben Short Seller in der Vergangenheit vereinzelt tatsächliche Missstände aufgedeckt. Häufiger jedoch handelt es sich um den Versuch, kurzfristig Verunsicherung zu erzeugen – im Interesse des eigenen Profits. Die Aktie von Partners Group erholte sich wieder und notiert mittlerweile wieder fast auf dem Niveau vor der Publikation von Grizzly. 

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