Agio ist nebensächlich - hier steckt das wahre Risiko bei Immo-Fonds

Die Agios von Immobilienfonds stehen regelmässig im Fokus privater Anleger. Steigen die Aufschläge, wächst oft die Sorge einer Überbewertung. Ende 2025 lag das gewichtete Agio des SWIIT bei 37,5 Prozent – nur wenig unter dem Rekordniveau von 2021. Manche Fonds weisen sogar Prämien von über 50 Prozent aus. Doch wie viel Aussagekraft haben diese Zahlen tatsächlich?

Agio ist nicht gleich Agio – und wird oft missverstanden

Ein Blick auf die grössten Fonds zeigt: Der Marktaufschlag wird heute systematisch überschätzt. Das Agio bezieht sich auf den bereinigten Nettoinventarwert (NAV) – und genau hier liegt das Missverständnis. Um den NAV zu berechnen, wird vom Nettofondsvermögen eine Reserve für latente Grundstückgewinnsteuern abgezogen. Diese Steuerlast fällt jedoch erst dann an, wenn eine Immobilie verkauft wird. Da Immobilienfonds ihre Objekte in der Regel langfristig halten und weiterentwickeln, fallen diese Steuern häufig über Jahrzehnte hinweg nicht an – potenziell nie.
 

Das bedeutet: Der ausgewiesene NAV ist künstlich reduziert, und der daraus abgeleitete Wertaufschlag (Agio) wirkt optisch höher, als es ökonomisch tatsächlich ist. Bei den grössten Schweizer Fonds erhöhte die Steuerreserve das Agio teils um bis zu 20 Prozentpunkte. Die Reserven für latente Steuern wirken sich jedoch nicht linear aus. Je höher der effektive Wertaufschlag (Agio vor Steuern), umso stärker wird das Agio (nach Steuern) erhöht. Der Basiseffekt - der bspw. bei Renditen den bekannten Zinseszinseffekt generiert - verstärkt die Verzerrung des Agios zusätzlich.

Warum die Preisaufschläge heute tiefer sind, als sie scheinen

Ein historischer Vergleich der 15 grössten Fonds zeigt ein klares Bild: Das Agio vor Steuern liegt heute im Mittel bei 32,7 Prozent – also rund 5 Prozentpunkte tiefer als Ende 2020, wo das Niveau der Agios (nach Steuern) auf vergleichbaren Niveau waren. Gegenüber dem Allzeithoch von Juni 2021 sind die Agios vor Steuern sogar 9,3 Prozentpunkte tiefer. Damit wird deutlich: Die Preisaufschläge erscheinen nur hoch, weil die NAV durch latente Steuern gedämpft werden. Der reale Marktaufschlag ist wesentlich moderater.

Hohe Agios – kein verlässlicher Indikator für schlechte Performance

Ein Blick zurück entkräftet die weit verbreitete Angst vor hohen Agios. Ein Anleger, der im Juni 2005 zu einem Agio von 32,5 Prozent investierte und im Tiefpunkt der Agios von 8,3 Prozent im Oktober 2008 wieder verkaufte, erzielte trotz massivem Rückgang im Agio eine Gesamtrendite von –1,7 Prozent.

Der Grund: Einerseits haben sich die NAV trotzdem positiv entwickelt. Anderseits führt ein tieferes Agio zu höheren Ausschüttungsrenditen. Die Ausschüttungsrenditen tragen wesentlich zur Rendite bei. Auch in späteren Zyklen mit erhöhten Agios zeigte sich ein ähnliches Muster: Fonds mit hohen Aufschlägen erzielten phasenweise sehr attraktive Wertentwicklungen. Hohe Prämien sind daher kein automatisches Warnsignal – sie reflektieren, ähnlich wie bei Aktien, Erwartungen an Gewinnwachstum und höhere Ausschüttungen. Die Preisaufschläge werden zudem stark von den Zinserwartungen getrieben. Die Funktion im dynamischen Chart zeigt, wie sich der Wert des SWIIT und das Agio Zinsänderungen verhält. Bei sinkenden Zinsen steigen die Agios und umgekehrt.

Das tatsächliche Risiko: Zinsanstieg

Die Analyse der stärksten Verluste des SWIIT der vergangenen drei Jahrzehnte liefert eine klare Antwort auf die Frage nach dem wirklichen Risiko: Nicht die grossen Finanzmarktkrisen (Dotcom-Blase oder Finanzkrise 2008) führten zu den heftigsten Rückschlägen.

Die beiden markantesten Verluste waren:

• -14 Prozent nach dem Platzen der Schweizer Immobilienblase der 1990er-Jahre
• -19 Prozent während des Zinsschocks 2021–2023

Beide wurden ausgelöst durch einen exogenen Schock, welcher die Inflation abrupt ansteigen liess. Die SNB reagierte mit deutlichen Zinserhöhungen.
Die aktuell erhöhten Agios implizieren Erwartungen an tiefe Zinsen. Ein rascher Zinsanstieg würde zu einem grösseren Kursverlust führen.

Schlussfolgerung

Agios sind ein nützlicher, aber häufig überschätzter Indikator. Für eine fundierte Einschätzung von Immo-Fonds lohnt es sich, die Aufmerksamkeit stärker auf die übergeordneten makroökonomischen Faktoren zu richten – insbesondere auf die Entwicklung von Inflation und Zinsen. Als Vergleichsgrösse zwischen einzelnen Fonds ist das Agio hingegen nur eingeschränkt geeignet. Die Qualität des Portfolios und das erfolgreiche Management sind ausschlaggebend, um zukünftige Wertsteigerung zu generieren.

Disclaimer: Alle Angaben ohne Gewähr. Bei den aufgezeigten Informationen handelt es sich um Werbung gemäss Art. 68 FIDLEG