Geldanlagen

Die Notenbanken intensivieren ihren Kampf gegen die Teuerung

Wie entwickelt sich die Zinslandschaft? Was sind die Treiber an den Aktien- und Anleihemärkten? Wie sieht es bei anderen Anlageklassen aus? Eine Einschätzung von VZ-Anlagechef Rolf Biland.

Rolf Biland

Chief Investment Officer
Publiziert am
14. September 2022

1. Lagebeurteilung: Kampf der Notenbanken gegen die Inflation

Der Blick der Märkte richtet sich weiterhin auf die vielerorts hohen Inflationsraten und die Reaktion der Notenbanken. Im August kletterte die Teuerungsrate auf rekordhohe 9,1 Prozent. Daher hat die Europäische Zentralbank (EZB) im September die Zinsen gleich um 0,75 Prozentpunkte auf 1,25 Prozent erhöht. Das ist zugleich der umfangreichste Zinsschritt seit der Einführung des Euros als Zahlungsmittel vor zwanzig Jahren. Damit wurde der Zinsrückgang der vergangenen zehn Jahre innerhalb von zwei Monaten wettgemacht.

Bei der EZB hat sich die Meinung durchgesetzt, dass mit resoluteren geldpolitischen Massnahmen gegen die galoppierende Inflation vorgegangen werden müsse.

Auch andere bedeutende Notenbanken dürften in den kommenden Wochen die Zinsen in einem sonst unüblichen Mass erhöhen, so zum Beispiel die US-Notenbank Federal Reserve (Fed), die Bank of England (BoE) sowie die Schweizerische Nationalbank (SNB). Die BoE hatte bereits im August als einzige der grossen Notenbanken die Zinsen um 0,5 Prozentpunkte erhöht. Das war der grösste Zinssprung der britischen Notenbank seit 27 Jahren. Die nächste Zinssitzung in London wurde aufgrund der Trauer um die verstorbene Königin Elisabeth II. auf den 22. September verschoben. Dann wird mit einer weiteren Straffung gerechnet. Bei der SNB wird erwartet, dass sie am selben Tag das Ende der Negativzinsära verkünden wird. 

Gleichzeitig erhöht sich der Druck auf die Volkswirtschaften. In den USA ist das Wirtschaftswachstum im zweiten Quartal in Folge zurückgegangen. Zwischen April und Juni betrug der Rückgang 0,9 Prozent, obschon Ökonomen mit einem positiven Wachstum gerechnet hatten. Im Euroraum wurde im zweiten Quartal hingegen ein Wachstum von 0,8 Prozent verzeichnet. Allerdings haben sich auch dort die Aussichten eingetrübt. Ein Blick auf die Vorlaufindikatoren wie dem Einkaufsmanagerindex (PMI) zeigt, dass der Euroraum und China unter die Wachstumsschwelle von 50 gerutscht sind. In der Schweiz hält sich die Konjunktur noch immer robust. Die Arbeitslosenquote verharrte hierzulande auch im August auf 2,0 Prozent, dem tiefsten Stand seit über 20 Jahren.

Die erneut eingetrübten Aussichten haben sich an den Börsen negativ ausgewirkt. Nach einem überaus guten Verlauf im Juli kam es im August wieder zu einer negativen Entwicklung. In den USA büsste der Leitindex Dow Jones knapp 4 Prozent ein, der technologielastige Nasdaq 100 sogar über 5 Prozent. Auch der eher defensiv ausgerichtete Swiss Market Index (SMI) notierte Ende Monat 2,6 Prozent tiefer als noch zu Beginn des Monats August. In den letzten Tagen haben sich die Märkte wieder etwas beruhigt.

Solange die aktuellen Unsicherheiten sowohl auf der konjunkturellen und geldpolitischen wie auch auf der geopolitischen Ebene anhalten, ist weiterhin mit einem äusserst schwankungsanfälligen Kursverlauf zu rechnen. Für den Verlauf der Märkte in den kommenden Monaten wird es entscheidend sein, wie stark die Wirtschaft abkühlt. Es ist daher nicht auszuschliessen, dass kurzfristig auch die bisherigen Jahrestiefstände nochmals getestet werden.

Fazit

  • Die Notenbanken bekämpfen die anhaltend hohe Inflation mit deutlichen Zinserhöhungen.
  • Die konjunkturellen Aussichten haben sich vielerorts eingetrübt.
  • Die Aktienmärkte dürften volatil bleiben, langfristig ist der Aufwärtstrend aber intakt. 

2. Aktien: Weiterhin Wachstumssorgen an den Aktienmärkten

Von Juli bis Anfang August führte die Hoffnung der Marktteilnehmer auf eine verlangsamende Straffung der Geldpolitik zu positiven Aktienmärkten. Dass diese Hoffnung überzogen war, zeigte sich in der zweiten Hälfte des vergangenen Monats. In seiner mit Spannung erwarteten Rede nach dem Treffen in Jackson Hole machte der Fed-Vorsitzende Jerome Powell klar, dass die US-Notenbank weiterhin die Geldpolitik straffen wird. Dies begründet er sowohl mit der Teuerung als auch mit dem Arbeitsmarkt in den USA. Die Inflation ist zwar im Juli von 9,1 auf 8,5 Prozent gefallen, bleibt aber weiterhin stark erhöht. Der Arbeitsmarkt war in den vergangenen Monaten in einer sehr guten Verfassung und die Löhne stiegen. Dennoch wird die Fed den Arbeitsmarkt genau beobachten, bevor sie weitere geldpolitische Entscheidungen trifft.

Während die Teuerung in den USA erste Abschwächungstendenzen aufweist, ist in Europa weiterhin mit steigenden Preisen zu rechnen. Die vorläufige Inflationsrate für den August lag bei 9,1 Prozent. Lange hatte die EZB mit einer Leitzinserhöhung zugewartet. Nachdem die Zinsen im Juli erstmals erhöht wurden, folgte Anfang September mit 75 Basispunkten der grösste Zinsschritt in der Geschichte der EZB. Damit machte die europäische Notenbank klar, dass die Bekämpfung der Teuerung oberste Priorität hat.

Einige Indikatoren weisen mittlerweile auf eine Abkühlung der Wirtschaft hin. So sind beispielsweise die Einkaufsmanagerindizes in den meisten Regionen zurückgegangen. Im Euroraum und in China deuten die Zahlen auf eine schrumpfende Wirtschaft hin. Für die Schweiz zeigen die Werte weiterhin ein stärkeres Wachstum an. Aber auch die Schweiz wird durch die Abschwächung im Euroraum betroffen sein. Der weitere Verlauf der Aktienmärkte dürfte davon abhängen, wie stark die Abschwächung der Wirtschaft sein wird. Zudem darf erwartet werden, dass die SNB der EZB folgen und Ende September die Leitzinsen anheben wird. Mit 3,5 Prozent ist die Inflation im internationalen Vergleich zwar noch immer tief, liegt aber auch über dem gewünschten Wert von 2 Prozent.

Die Aktienkurse sind Anfang August zunächst weiter angestiegen. Aufgrund der Aussicht auf eine weitere Straffung der Geldpolitik und der Angst vor einem Versorgungsengpass für Energie gaben die Aktienmärkte, insbesondere in Europa, aber wieder nach. Der Weltaktienmarkt verlor seit Ende Juli rund 1 Prozent und profitierte einmal mehr vom guten Abschneiden US-amerikanischer Aktien, die nur minimal nachgaben. Höher waren in diesem Zeitraum die Verluste in Europa und auch der Schweiz. Vor allem das schwächere Abschneiden der drei Schwergewichte Nestlé, Novartis und Roche führte zu einer schlechteren Rendite beim Schweizer Aktienmarkt. In der vergangenen Woche haben sich die Kursrückgänge reduziert.

Wie bereits Anfang Jahr profitierte in den vergangenen Wochen vor allem der Energiesektor. Noch besser schnitten Unternehmen aus dem Bereich der Versorger ab. Durch die steigenden Zinsen konnten auch Finanzdienstleister besser abschneiden als der Gesamtmarkt. Nachdem der IT-Sektor während der Aufwärtsbewegung im Juli überdurchschnittlich profitieren konnte, verlor der Sektor aufgrund der steigenden Zinsen und dem Verbot der US-Regierung von Chipexporten nach China. Von letzterem war insbesondere das Unternehmen Nvidia betroffen. Das Exportverbot hat zu deutlich fallenden Kursen von Unternehmen aus der Halbleiterindustrie geführt. Auch der ansonsten defensive Gesundheitssektor verlor mehr als der Gesamtmarkt. Hintergrund war vor allem die Befürchtung einer Prozesswelle in den USA gegen Sanofi und GlaxoSmithKline aufgrund eines Magenmedikaments. Auch die anderen grossen Pharmawerte, wie Roche und Novartis, gaben deutlich nach.

Fazit

  • Die weitere Straffung der Geldpolitik führt zu negativen Märkten.
  • Das globale Wirtschaftswachstum schwächte sich ab.
  • Insbesondere defensive Sektoren konnten im August profitieren.

3. Zinsen: Fortsetzung der geldpolitischen Straffung trotz Rezessionsgefahr

Nach einer temporären Beruhigung im Juli setzte sich im vergangenen Monat der Zinsanstieg in alle Regionen wieder dynamisch fort. In der Eurozone kam es zum stärksten Zinsanstieg in Höhe von rund 90 Basispunkten. Die Rendite zehnjähriger Bundesanleihen stieg erneut auf über 1,7 Prozent und näherte sich dem Höchststand. Die Zinssätze in den USA stiegen ebenfalls dynamisch an. So erreichte die Rendite zehnjähriger US-Staatsanleihen wieder 3,3 Prozent und liegt somit nur leicht unter dem Höchststand von Juni. Die Renditen der Schweizer Eidgenossen folgten dieser Entwicklung ebenfalls und stiegen im Schnitt um 50 Basispunkte. Trotzdem verharren die zehnjährigen Zinsen mit fast 1 Prozent deutlich tiefer als noch im Juni.

Die negative Entwicklung der globalen Frühindikatoren setzte sich in den vergangenen Wochen fort. Während die Einkaufsmanagerindizes in den USA immer noch auf eine Expansion der Wirtschaft hindeuten, sieht das Bild in der Eurozone trüber aus. Dort weisen sie auf eine bevorstehende Rezession hin. Der befürchtete Stopp von Gaslieferungen aus Russland wurde zur Realität und macht einen Wirtschaftsabschwung in den kommenden Quartalen realistisch. Gleichzeitig spitzte sich die Teuerung in Europa weiter zu und erreichte im August 9,1 Prozent.

Die Zentralbanken reagierten auf die Inflationsentwicklung mit einer verschärften geldpolitischen Rhetorik. Beim Zentralbanktreffen in Jackson Hole deuteten alle Aussagen der Notenbanker in die gleiche Richtung. Sie plädierten für eine schnelle und entschlossene Straffung der Geldpolitik, um die Inflation wieder in den Bereich von 2 Prozent zurückzubringen.

Die Worte wurden bald in Taten umgesetzt. Die EZB kündigte im September die höchste Zinserhöhung seit Einführung des Euro an und signalisierte weitere Schritte. Der Einlagesatz liegt neu bei 0,75 Prozent und der Hauptrefinanzierungssatz wurde auf 1,25 Prozent erhöht. Eine Zinserhöhung von 75 Basispunkten wurde nicht von allen Marktteilnehmer erwartet und führte im Euroraum zu einem erneuten Zinsanstieg. Die Erwartungen für den Einlagesatz per Ende Jahr sind ebenfalls gestiegen und liegen aktuell zwischen 1,5 und 1,75 Prozent. Die Inflationsprognose der Währungshüter in Höhe von 5,5 Prozent für das Jahr 2023 liegt weit über dem Zielwert von 2 Prozent und rechtfertigt weitere entschlossene Zinsschritte. Die EZB-Präsidentin Christine Lagarde betonte, dass die Wiederherstellung der Preisstabilität oberste Priorität der Notenbank habe. Mit einer schnellen Straffung der Zinspolitik will die EZB in den kommenden Monaten die Inflation bekämpfen.

Es wird erwartet, dass die Fed ebenfalls auf dem Bremspedal bleibt und im September die US-Leitzinsen erneut um 75 Basispunkte anhebt. Somit dürfte die Zinspolitik in den USA zum ersten Mal seit den Jahren vor der Finanzkrise in den restriktiven Bereich fallen. Die Fed erhofft sich damit die Konsumnachfrage zu dämpfen und somit die Inflation zu bremsen. Per Ende Jahr wird mit einer Leitzinsspanne zwischen 3,5 und 4 Prozent gerechnet. Je früher der Leitzinssatz erhöht wird, desto näher kommt das Ende des Zinsstraffungszyklus. Aus diesem Grund dürfte das Tempo der Zinserhöhungen demnächst etwas langsamer werden und für eine Entspannung der Aufwärtsbewegung bei den Kapitalmarktzinsen sorgen.

Auch die Schweiz bleibt von den internationalen Entwicklungen nicht verschont. Die Inflationsrate von 3,5 Prozent für August liegt hierzulande weit über der Toleranzgrenze der SNB. Nach dem Zinsschritt in Höhe von 50 Basispunkten im Juni werden ähnliche Zinsanhebungen an den kommenden SNB-Sitzungen im September und Dezember erwartet. Der Ausstieg aus der Negativzinspolitik dürfte somit sehr bald anstehen. Die anhaltende Aufwertung des Frankens kommt der Inflationsbekämpfung entgegen. Aus diesem Grund ist zu erwarten, dass die Leitzinsen in der Schweiz insgesamt weniger stark als in Europa angehoben werden.

Fazit

  • Rekordhohe Inflationszahlen und eine zügige Straffung der Geldpolitik bleiben die Haupttreiber am Zinsmarkt.
  • Die bevorstehenden Leitzinserhöhungen sind grösstenteils eingepreist.
  • Eine Abschwächung der Aufwärtsentwicklung bei den Zinsen ist zu erwarten.

4. Weitere Anlageklassen: Zinsen setzten den Rohstoffpreisen zu

Rohstoffe

Die Sorgen vor einer Rezession wurden durch die Straffungen der Geldpolitik verstärkt. Diese Ängste führten zu rückläufigen Entwicklungen bei den Ölpreisen. Besonders gegen Ende August verlor das Öl an Wert und fiel nochmals deutlich unter 100 US-Dollar. Am 31. August schloss der Ölpreis bei knapp 96 US-Dollar.

Während sich der Goldpreis zu Beginn des Monats August noch positiv entwickelte und fast die Marke von 1’800 US-Dollar erreichte, liess das Momentum ab der zweiten Monatshälfte nach und der Goldpreis verlor die vorherigen Kursgewinne wieder. Zum Monatsende schloss Gold mit einem Preis knapp über der Marke von 1’700 US-Dollar.

Immobilien

In den letzten Wochen hat sich die restriktive Haltung der globalen Notenbanken nochmals intensiviert. Die Kapitalmarktzinsen gingen im Juli zwischenzeitlich deutlich zurück. Der Anstiegstrend setzte sich im August wieder dynamisch fort und die Rendite der zehnjährigen Eidgenossen stieg in Richtung von 1 Prozent.

Nach dem überraschenden Zinsschritt der SNB im Juni konnten sich die Preise von indirekten Immobilienanlagen in der Schweiz teilweise erholen. Die Erholungsbewegung kam mit dem neuerlichen Zinsanstieg im August zu einem Halt und die Kurse sind auf das Niveau von Ende Juni zurückgekommen. Die Agios der Fonds sind zuletzt erneut gefallen und verharren im Schnitt bei 17 Prozent. Es besteht nach wie vor eine grosse Diskrepanz zwischen den Agios von Wohn- und Geschäftsimmobilien. Die Mehrheit der Wohnimmobilienfonds handeln mit einem relativ hohen Aufpreis zum Nettoinventarwert, während Geschäftsimmobilien weniger nachgefragt sind und teilweise mit Abschlag gehandelt werden.

Der Markt für direkte Renditeliegenschaften bleibt trotz der angestiegenen Zinsen robust. Die hohe Einwanderung, die sich auf das Vor-Corona-Niveau erholen konnte, stützt die Nachfrage nach Wohnimmobilien. Entsprechend sind noch keine Einbussen bei den Kaufpreisen zu beobachten. Die Leitzinserhöhungen durch die SNB dürften ab nächstem Jahr für eine leichte Entspannung bei der Nachfrage nach Immobilie sorgen.

Die Renditedifferenz zwischen den Ausschüttungen der Immobilienfonds und den zehnjährigen Eidgenossen verharrt bei rund 1,7 Prozent und ist weiterhin attraktiv.